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        恒立液壓股價下跌超40%,工程機械周期的拐點已至?

        近期總是跌跌不休的不僅僅是白酒股。5月6日至10日三個交易日內,貴州茅臺(600519.SH)股價蒸發了兩個舍得酒業(600702.SH),而工程機械類個股的跌幅也毫不“遜色“。工程機械零部件龍頭恒立液壓(601100.SH)春節以來股價下挫42%,市值蒸發超700億元;三一重工(600031.SH)股價從最高點50.3元/股回調至如今的29元/股,回調幅度也超過40%,市值蒸發1600億元。兩大工程機械零部件龍頭合計市值蒸發了一個中芯國際(688981.SH)。從業績和行業數據看,中國工程機械產業鏈都處于極高景氣狀態。那么,龍頭公司股價回撤,是否意味著工程機械本輪景氣周期已經結束了?

        業績與股價開始背離

        中國工程機械產業鏈的景氣狀態,可以從業績表現中看到。由于2020年屬于特殊情況,基數較低,同比增長均較高。如果將2021年與2019年進行對比,業績表現則更為直觀。

        2021年第一季度,三一重工營收創歷史新高,達到335.13億元,相比2019第一季度有超過50%的增長。與此同時單季度凈利潤達到55.38億元,表現僅次于2020年第二季度,相比2019第一季度增長了57%。恒立液壓業績成長性更為優秀。2021第一季度,這家公司營收相比2019第一季度增長82.1%,達到28.57億元,凈利潤相比2019第一季度增長140%,達到7.83億元。挖掘機械產品銷量與宏觀投資的基本面息息相關。數據顯示,2021年3月固定資產投資6.5萬億,同增19.4%,比2019年同期復合增速4.0%,處于平穩復蘇狀態。制造業、基建、地產投資完成額1.8萬億、1.6萬億、1.4萬億,相比2019年同期復合增速-0.3%、5.8%、7.7%。2021年3月基建投資1.65萬億,較2019年同期復合增速5.8%,整體走勢向好。其中電力、交運、公用分別完成投資0.28萬億、0.60萬億、0.77萬億元,較2019年同期復合增速為12.2%、7.3%、2.6%。受此影響,行業數據也向好。中國工程機械工業協會行業統計數據顯示,2021年3月,行業主要企業共計銷售各類挖掘機械產品79035臺,同比漲幅60.0%,創下歷史新高。其中,國內市場銷量72977臺,同比漲幅56.6%;出口銷量6058臺,同比漲幅116.5%。2021年1-3月,行業主要企業共計銷售各類挖掘機械產品126941臺,同比漲幅85.0%。無論是宏觀投資,還是挖掘機出貨量,亦或者是龍頭企業的業績,都表現了工程機械正處于極高的景氣度。

        拐點信號來了

        在行業景氣較高的背景下,市場猶如驚弓之鳥,任何一個拐點信號都會被放大解讀。下面這個數據或許透露了三一重工和恒立液壓大幅回調的真實原因。

        根據工程機械信息網的預測,2021年4月挖掘機(含出口)銷量約為50000臺,同比增速10%左右,增速相比一季度有所放緩。其中,國內市場預計銷量45000臺,出口市場預計銷量5000臺。顯然,挖掘機國內市場銷量月環比出現了明顯下滑。來自行業協會的觀點則更為悲觀。4月19日,中國工程機械行業協會會長蘇子孟表示,“預計2021年工程機械將保持10%以上增長,出口情況預計將出現明顯的恢復增長態勢。”在2021年一季度工程機械實現大幅增長背景下,全年10%的增速意味著下半年有可能出現負增長。行業內企業的觀點也相對謹慎。界面新聞就此致電恒立液壓證券事務部,工作人員表示,公司認為挖掘機行業就算下半年不增長,但基于上半年的高增速,全年至少也可以有20%的增長。無論是行業協會還是龍頭公司,都對下半年的增速水平持保留看法。在工程機械行業多年高速增長情況下,誰也不敢預測2021年下半年還會繼續有高速增長。2021年下半年或許就是工程機械業景氣度拐點的來臨。除此之外,市場更深層次的憂慮則是來自于基建。在全球金融危機之后,我國轉向依靠基建和地產投資拉動經濟增長的模式,標志性事件就是2008年底出臺的“四萬億”投資計劃。而目前全球處于疫情之下,出口、消費和投資三駕馬車中,出口景氣度較高,消費強調“雙循環”,投資的重要性有所下降了。3月15日國常會首次提出“政府杠桿率要有所降低”,3月31日國常會再次提及“引導地方利用財政收入恢復性增長合理降低政府杠桿率,防止盲目鋪新攤子”,4月7日新聞發布會上,財政部再次表示要“堅決遏制隱性債務增量”。

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        數據來源:申萬宏源申萬宏源的研究報告認為,政府對于基建的態度轉變為,控制債務風險同時壓降低效率基建,對于能夠促進消費需求釋放的基建予以呵護。經歷了2009-2017年“基建+地產”拉動增長的經濟模式之后,中國的基建水平已經有了極大提高,高速公路和電氣化鐵路建設進展迅速,不會對制造業生產成本形成拖累。但基建地產投資過熱,對制造業信貸資源形成了擠出,制造業投資增速中樞在2008年之后移至基建和地產投資增速之下。并且在這個過程中,房價上行加快擠壓了居民的消費能力。在此背景下,市場預期財政政策可能轉向偏緊的方向,導致基建增速放緩,進一步傳導至工程機械行業,這也是目前壓制工程機械股股價的最大因素。

        原材料漲價有多大影響?

        原材料上漲是市場另一個擔憂因素。近期原材料價格大幅上漲,鋼鐵價格已經創10年新高。

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        數據來源:Wind,界面新聞研究部原材料價格上漲對各家公司業績影響有所差異。恒立液壓工作人員告訴界面新聞,公司的原材料主要是特種鋼材,波動小于普通鋼材,盡管特種鋼材價格也有上漲,但在其他成本基本沒有變化而收入規模變大的情況下,對公司毛利率影響有限。

        杭叉集團(603298.SH)工作人員表示,為應對漲價,5月7日公司全線叉車漲價5%到8%。因此,對于工程機械行業的龍頭企業而言,由于下游集中度較低,公司完全有能力向下游轉嫁成本壓力。而恒立液壓這類零部件公司,下游集中度較高,漲價則相對遲緩。不過由于恒立液壓毛利率在40%以上,成本的波動對業績影響有限?;氐绞袌鰧用?,高估值是工程機械類公司的最大風險。在股價大幅回調后,高估值風險正在化解。

        以三一重工為例,公司過去二十年最低市凈率為1.2倍左右,最高市凈率超過7倍,當前4倍的市凈率其實處在中樞水平。三一重工目前是15倍靜態市盈率,未來幾年如果能實現每年10%的增速,這一估值和業績就能基本匹配??紤]到2021年工程機械行業周期可能見頂,未來幾年行業景氣度可能下行,三一重工需要跑贏行業才能維持這一增速。


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